一度推升美国10年期及30年期国债利率至2007年以来的最高水平2023年10月22日三季度经济增速超商场预期，投资者对经济数据的体感分别根源于代价成分，经济预期希望正在腊尾上修；分外再融资债发行超预期，邦内资金面短期承压，异日仍有降准降息空间；美邦经济仍处于强实际、弱预期状况，静待长端利率走弱；A股投资者颓废心境已步入极值区域，踊跃成分正正在积蓄，节拍仍然至闭紧急，倡导连续依照三阶段战术渐渐结构。最先，经济底再次被确认，三季度经济数据跨越商场预期，估计四时度连续展现改革趋向，代价性成分导致当下经济改革趋向和投资者体感存正在分别。其次，短期资金面偏紧，地方分外再融资债发行节拍和界限昭彰超预期，估计央行会加大投放应对资金压力，短期仍有降准降息或者。再次，美债利率对行情仍有限制，短期美邦局部经济数据仍然强劲，但景气预期目标均滥觞走弱，年内美联储再次加息概率不大，静待美债供需闭连改革促进长端利率走弱。末了，商场出清速率加疾，白马及盈利低波的调解希望开释场内资金。

　　1）三季度经济数据跨越商场预期，估计四时度连续展现改革趋向。三季度GDP同比延长4.9%，昭彰高于Wind一概预期（4.5%），两年复合同比增速为4.4%，较二季度大幅擢升约1.1个百分点。个中，9月工业出产、零售消费和出口昭彰超预期，创设业投资单月同比7.9%，社零单月同比5.5%，出口增速降幅收窄至-6.2%。别的，三季度人均消费支拨占人均可控制收入比重上升至65.1%，为疫情以后最高值，反应出边际消费偏向有所复原。中信证券磋商部宏观组以为，从接连2035前景方向的角度看，后续稳经济、稳预期的策略仍存正在加码空间和须要性，四时度经济数据希望连续回升，来岁GDP增速方向或者会确定正在5%阁下，腊尾的中间经济就业会或者会促使投资者上修经济预期。

　　2）代价性成分导致经济改革趋向和投资者体感存正在分别。PPI同比增速仍然尚未转正，CPI同比增速还正在0%左近踯躅，代价性成分对企业收入和红利的倒霉影响尚未撤消，导致经济边际改革的趋向和投资者体感存正在分别。凭据中信证券磋商部宏观组测算，本年前三季度的外面GDP同比增速分歧为5.2%、4.6%、3.5%，三季度外面GDP和实质GDP增速存正在分解。中信证券磋商部宏观组以为，后续PPI的走势与房地产策略的落地景况、基修实物就业量转化景况亲切闭连，估计跟着一揽子策略慢慢加力提效，异日几个月的PPI同比读数或将漫步上行，但短期难以回到正值区间；跟着PPI的慢慢企稳回升，将策动主题CPI中工业制制品的代价崭露回暖，进而对主题CPI的修复变成支持；估计四时度的外面GDP增速希望复原至4.3%，来岁二季度滥觞加快回暖，本年三季度是外面GDP增速的低点。

　　1）地方分外再融资债发行节拍和界限昭彰超预期，短期宏观资金面偏紧。10月以后各地与化解债务闭连的分外再融资债发行昭彰加快，截至10月20日，22个省、自治区或直辖市合计披露的已发行、待发行界限到达9438亿元，大幅跨越此前商场预期。正在超预期供应的影响下，短期债市资金面昭彰偏紧，截至10月20日，5年期和10年期中债邦债到期收益率相较8月21日的低点分歧上升了25.3bps和16.5bps，5年期和10年期邦债期货主力合约分歧下跌了1.08%和1.54%。债市的调解也激发了局部投资者关于理财和固收类产物赎回压力的担心，凭据中信证券磋商部FICC组的测算，9月邦内理财界限环比降低1.17万亿元至26.39万亿元，降幅达4.28%。然而，FICC组以为理财界限的降低苛重受季候性成分影响，目前理产业物的活动性危害抵御才具相较旧年底大幅抬高，估计10月理财界限增幅正在1.2万亿元阁下，无须担心赎回危害发酵。

　　2）估计央行会加大投放应对资金压力，短期仍有降准降息或者。因为分外再融资债的召集发行和5年期邦债的谋划外增发，政府债的净融资节拍满堂抬升，导致银行间活动性商场延续收紧。眼前隔夜利率和7天利率中枢根本支持正在1.8%的策略利率以上，而1年期同行存单利率依然回升至2.5%的MLF利率之上，利差已压缩至2021年二季度以后的最低水准。央行10月16日发展了7890亿元中期假贷便当（MLF）操作和1060亿元公然商场逆回购操作，MLF已贯串两个月大幅逾额续作。凭据中信证券磋商部FICC组的预测，本年四时度有再次降准的或者，来岁一季度存正在降息的或者。

　　1）短期美邦局部经济数据仍然强劲，但景气预期目标均滥觞走弱。9月美邦的工业出产、PMI以及通胀数据均超预期，经济运转境况还是强劲，一度推升美邦10年期及30年期邦债利率至2007年以后的最高水准。然而反应预期的景气目标仍正在走弱，10月密西根大学消费者信仰指数初值63，远低于预期；费城联储统计的创设业血本支拨预期指数正在10月录得-4.8，创2010年以后最低水准。延续高企的利率或者会直接影响到美邦度庭及部分的消费才具及愿望，美联储宣布的美邦信用卡拖欠率眼前到达2.8%的高位，胜过2020年疫情导致美邦经济停摆时代的水准。美邦企业部分也正在面对压力，标普12个月滚动美邦高收益公司债券违约率自2022年以后延续升高，且美邦高收益债恶化/改革比率（DIR）大于1的景况依然邻近70%，亲密2020年疫情时代颠峰水准。

　　2）年内美联储再次加息概率不大，静待美债供需闭连改革促进长端利率走弱。中信证券磋商部海外宏观组以为，任事业PMI以及薪资增速的放缓预示着美邦住民消费异日大要率展现放缓趋向，美邦经济边际放缓的趋向将渐渐显示。从汗青景况来看，美邦主题CPI根本跟跟着非农非束缚层时薪增速趋向转化，自2022年9月以后，时薪同比增速依然从6.98%的高点下滑至本年9月的4.34%，主题CPI则同步从6.6%下滑至4.1%，跟着美邦劳动力商场严重题目进一步缓解，工资增速从容回落将促进主题CPI连续下行。这些都低落了美联储年内再次加息的须要性。本周四，美联储主席鲍威尔正在纽约经济俱乐部的措辞时重申，正在思量利率策略途径时将“当心行事”，向商场开释“鸽派”信号。异日经济转弱和停滞加息一朝取得验证，咱们估计美债供需失衡的境况将有所缓解，长端利率希望竣事此轮迅速上行。

　　截至10月20日，沪深300和中证500的动态P/E分歧为9.2倍和13.4倍，分歧处于2010年以后26%和16%的分位。以持仓市值加权推算的主动型公募基金前100大重仓股的动态P/E目前仅有13.1倍，北向资金的前100大重仓股的动态P/E仅有11.3倍，分歧处于2010年以后2%和12%的极低分位。本周三滥觞的三个生意日内白马指数跌幅到达-4.2%，展现出昭彰的加快出清特质。盈利低波指数依然贯串三年跑赢全A指数，除了防御性修设的动机以外，背后也隐含了局部投资者对中邦经济增速逐年降低以至陷入低延长区间的预期。腊尾一朝经济延长途径的预期被挽回，以盈利低波为代外的防御性板块或者会开释出活动性，对商场其他发展型板块变成支持。

　　修设上，倡导次第沿着策略催化受益、商场心境回暖受益和根本面拐点确立主线，采用顺周期、科技、白马三阶段战术结构。第一阶段，正在策略还未足够兑现而且仍有预期差之前，踊跃结构化债促进的银行和保障的重估，渐渐增配券商，同时连续体贴煤炭、有色、化工等周期性行业。第二阶段，待商场心境复原之后，踊跃结构前期跌幅较大的科技行业，自立可控偏向倡导亲切体贴半导体、AI邦产化、信创的事故催化，窘境反转偏向体贴新能源车和零部件、消费电子的产物革新和订单改革进步。第三阶段，随委实体经济进入稳态苏醒区间而且外资扔售进入尾声后，外资重仓板块希望迎来功绩和估值的双重拐点，榜样代外囊括新能源、互联网、消费和医药当中的白马种类。

　　中美科技、商业、金融范畴摩擦加剧；邦内策略及经济苏醒进度不足预期；海外里宏观活动性超预期收紧；外资流出幅度超预期。

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