英大宏观评论（2021年第50期总第79期） ：贸易顺差破纪录助力人民币汇率保持坚挺本轮贸易顺差不是“衰退式”顺差——10月进出口数据点评申报概要：以美元计，10月出口金额当月同比27.10%，预期22.80%，前值28.10%；10月进口金额当月同比20.60%，预期26.20%，前值17.60%；10月生意差额当月值845.40亿美元，预期640.30亿美元，前值667.58亿美元。咱们点评如下：一、出口金额当月同比再度得到优异阐扬，进口金额当月同比阐扬并不差；二、对欧盟出口金额当月同比是10月我邦出口数据中的一大亮点；三、仅就重要资源品进口数目两年均匀增速而言，并不行对我邦内需走势做出清楚占定；四、中短期之内机电产物对我邦出口增速的撑持还将延续；五、出口保卫高拉长靠山下，2021年生意顺差不是“没落式”顺差；六、“不必对2022年出口金额累计同比过分消沉”这一占定再添新凭据。

　　事宜：以美元计，10月出口金额当月同比27.10%，预期22.80%，前值28.10%；10月进口金额当月同比20.60%，预期26.20%，前值17.60%；10月生意差额当月值845.40亿美元，预期640.30亿美元，前值667.58亿美元。

　　10月出口金额当月同比为27.10%，再度得到优异阐扬，显示正在以下五个方面。第一，27.10%的读数固然较前值小幅下行1.0个百分点，然则高于预期4.30个百分点。第二，正在过往27年的10月出口金额当月同比中，2021年10月位列第6位，居于上逛秤谌。第三，从两年均匀增速看，10月出口金额当月值两年均匀增速为18.73%，较前值上行0.36个百分点，创2021年3月从此新高。第四，10月出口金额累计同比录得32.30%，固然较前值下行0.70个百分点，然则接续5个月录得以“3”来源的两位数拉长。第五，10月出口金额累计值两年均匀增速为15.09%，较前值上行0.44个百分点，同样创2021年3月从此新高。

　　从影响成分看，10月出口增速面对“众空交错”的步地。“量”的方面，10月摩根大通环球缔制业PMI为54.30，较前值上行0.20个百分点，接续16个月位于盛衰线之上。这一读数逾越市集预期，主因10月摩根大通环球缔制业PMI加入价值与产出价值分离录得74.40、63.70，分离较前值大幅上行3.20、2.80个百分点。对10月摩根大通环球缔制业PMI变成拖累的分项是新订单与产出，分离录得53.70、51.60，分离较前值下行0.20、0.50个百分点。以上解释10月摩根大通环球缔制业PMI上行重要受价值的拉升，而更为紧要的产需却展现回落。从这一点看，10月摩根大通环球缔制业PMI存正在些许“瑕疵”。然则咱们应当看到，10月摩根大通环球办事业PMI录得55.60，较前值上行1.80个百分点，与此同时，10月摩根大通环球归纳PMI录得54.50，较前值上行1.20个百分点。综上，环球宏观经济仍然处于苏醒历程之中，对出口金额当月同比变成撑持。“价”的方面，10月CRB指数同比为58.49%，较前值上行8.91个百分点，创2021年6月从此新高，对出口金额当月同比变成利众；汇率方面，公民币汇率9月收于6.4488，10月收于6.4055，小幅升值0.67%，利空出口金额当月同比；基数效应方面，2020年9月、10月出口金额当月同比分离为9.35%、10.92%，基数小幅上行利空出口金额当月同比。

　　10月进口金额当月同比为20.60%，这一读数的阐扬并不差，显示正在以下四个方面。第一，20.60%的读数低于预期5.60个百分点，然则较前值上行3.00个百分点。第二，正在过往27年的10月进口金额当月同比中，2021年10月位列第9位，居于中逛偏上秤谌。第三，从两年均匀增速看，10月进口金额当月值两年均匀增速为12.42%，较前值下行3.08个百分点，创2021年5月从此新低。第四，10月进口金额累计值两年均匀增速为13.42%，较前值下行0.07个百分点，录得年内次低值。从影响成分看，10月进口增速面对“众空交错”的步地。“量”的方面，10月缔制业PMI为49.20，较前值下行0.40个百分点，接续2个月位于盛衰线之下，且连接下探，个中，进口指数为47.50，较前值上行0.70个百分点，但仍然位于汗青低位区间；“价”的方面，10月CRB指数同比为58.49%，较前值大幅上行8.91个百分点，接续2个月单边累计上行15.27个百分点，为1995年1月罕有据记实从此第三高值，仅低于2021年5月的62.37%，以及2021年4月的60.35%，对进口金额当月同比变成强撑持；汇率方面，公民币汇率9月收于6.4488，10月收于6.4055，小幅升值0.67%，利空进口金额当月同比；基数效应方面，2020年9月、10月进口金额当月同比分离为13.47%、4.83%，基数大幅下行利众10月进口金额当月同比。

　　从重要生意伙伴看：10月对美邦出口金额当月同比为22.68%，较前值下行7.88个百分点，而自美邦进口金额当月同比为4.56%，较前值下行12.04个百分点；对欧盟出口金额当月同比为44.31%，较前值上行15.70个百分点，而自欧盟进口金额当月同比为-0.66%，较前值下行1.79个百分点；对日本出口金额当月同比为16.34%，较前值上行1.18个百分点，而自日本进口金额当月同比为9.87%，较前值上行4.39个百分点；对东盟出口金额当月同比为17.97%，较前值上行0.64个百分点，而自东盟进口金额当月同比为23.07%，较前值上行5.79个百分点。

　　对以上这组数据，咱们的解读有以下两点。第一，对美邦出口金额当月同比与自美邦进口金额当月同比双双较前值下行，然则就两年均匀增速而言，10月对美邦出口金额当月值两年均匀增速为22.57%，固然较前值下行2.88个百分点，然则这一读数仍然正在2021年1-10月中排名第三，而10月自美邦进口金额当月值两年均匀增速为18.09%，较前值下行2.51个百分点，这一读数正在2021年1-10月中排名第六。对美邦出口金额当月值两年均匀增速与自美邦进口金额当月值两年均匀增速保卫正在高位，不妨的来源有两个：一是2021年美邦宏观经济处于苏醒历程之中；二是2019年中美生意战时刻我邦对美出口增速大幅下行。第二，对欧盟出口金额当月同比为44.31%，较前值上行15.70个百分点，创2021年4月从此新高，与此同时，10月对欧盟出口金额当月值2年均匀增速录得15.82%，较前值上行6.91个百分点，创2021年1-10月新高。正在此靠山下，10月欧盟生意顺差当月值录得258.64亿美元，较前值大幅上行73.63亿美元，创1995年1月罕有据记实从此新高。以上解释对欧盟出口金额当月同比是10月我邦出口数据中的一大亮点。

　　客观而言，10月欧元区缔制业PMI、办事业PMI、Markit归纳PMI录得58.30%、54.60%、54.20%，分离较前值下行0.30、1.80、2.0个百分点，解释“数目”不妨不是10月对欧盟出口金额当月同比的撑持成分。从基数角度看，2020年9月、10月对欧盟出口金额当月同比分离为-7.77%、-7.05%，基数上行微幅利空10月对欧盟出口金额当月同比。关于我邦对欧盟出口金额当月同比正在10月的“靓丽阐扬”，咱们的解读有以下两点。第一，11月13日当周德邦新冠肺炎新增确诊病例为24.87万例，较前值大幅上行8.90万例，更始冠肺炎疫情发生从此新高，而11月13日当周德邦新冠肺炎新增确诊病例为6.62万例，较前值上行1.78万例，创2021年9月18日从此当周新高。欧盟新冠肺炎疫情再度恶化，对欧元区19邦、欧盟27邦缔制业产能应用率变成攻击，4季度分离为82.70%、82.20%，分离较前值下行0.40,0.80个百分点。与此同时，9月欧元区缔制业PMI跌破60.0的高景气区间。总体上看，欧元区新冠肺炎疫情恶化，对工业分娩变成扰动，加大对我邦商品的需求。

　　第二，“欧盟27邦:进口金额:中邦:占比”这一目标正在10月录得23.84%，接续3个月单边累计上行3.38个百分点，为2021年2月从此新高。这一征象与越南缔制业PMI正在2021年6-9月连接低于盛衰线有必定的相干。

　　三、仅就重要资源品进口数目两年均匀增速而言，并不行对我邦内需走势做出清楚占定

　　从重要资源品的进口金额当月同比看：10月原油进口金额当月同比为56.32%，较前值上行21.39个百分点；未锻制的铜及铜材进口金额当月同比为-5.66%，较前值上行13.72个百分点；铁矿砂及其精矿进口金额当月同比为-1.79%，较前值下行42.90个百分点；钢材进口金额当月同比为5.93%，较前值上行19.02个百分点。剔除掉价值成分，从重要资源品的进口数目当月同比看：10月原油进口数目当月同比为-11.19%，较前值上行4.14个百分点；未锻制的铜及铜材进口数目当月同比为-33.58%，较前值上行10.22个百分点；铁矿砂及其精矿进口数目当月同比为-14.18%，较前值下行2.26个百分点；钢材进口数目当月同比为-41.61%，较前值上行14.64个百分点。

　　从以上这组数据可能得出如下讯息。第一，闭于原油，值得指出的有五点：一是10月原油进口金额当月同比与进口数目当月同比双双较前值上行，主因之一是2020年同期基数分离大幅下行21.88、24.04个百分点；二是原油进口金额当月同比的走势重要取决于邦际油价同比的走势，邦际油价同比的拐点领先原油进口金额当月同比的拐点一个月，值得指导的是，消费数据中的石油及其成品零售额当月同比的走势也取决于邦际油价同比的走势，全体看，邦际油价同比的拐点领先石油及其成品零售额当月同比的拐点1-2个月阁下；三是从原油进口数目看，10月原油进口数目为3,780.00万吨，较前值下行325.00万吨，接续2个月累计下行673.00万吨，创2018年10月从此新低；四是邦际油价正在2020年4月到达汗青低值16.70美元/桶，正在之后的两个月，我邦原油进口量录得创记录5318.00万吨；五是10月原油进口数目创2018年10月从此新低，主因是邦际油价创2014年11月从此新高，于是并不行仅仅凭据这一点得出我邦宏观经济下行的结论。第二，闭于未锻制的铜及铜材，值得指出的有两点：一是10月未锻制的铜及铜材进口金额当月同比与进口数目当月同比双双较前值上行，主因之一是2020年同期基数分离大幅下行16.90、16.80个百分点；二是未锻制的铜及铜材进口金额当月同比与邦际铜价同比干系度较高，然则更为明显的特性是，未锻制的铜及铜材进口数目当月同比与邦际铜价同比具有较强的负干系性，即邦际铜价同比一朝高企，将对未锻制的铜及铜材进口数目当月同比变成强有力的压制。

　　第三，闭于钢材，值得指出的有两点：一是10月钢材进口金额当月同比与进口数目当月同比双双较前值上行，主因之一是2020年同期基数分离大幅下行26.24、72.08个百分点；二是钢材进口金额当月同比与进口数目当月同比二者走势极其相通，拐点基础同步。

　　从重要资源品的进口金额两年均匀增速看：10月原油进口金额两年均匀增速为0.05%，较前值下行7.62个百分点；未锻制的铜及铜材进口金额两年均匀增速为21.79%，较前值上行3.31个百分点；铁矿砂及其精矿进口金额两年均匀增速为20.04%，较前值下行8.50个百分点；钢材进口金额两年均匀增速为20.22%，较前值下行1.32个百分点。剔除掉价值成分，从重要资源品的进口数目两年均匀增速看：10月原油进口数目两年均匀增速为-8.87%，较前值下行8.64个百分点；未锻制的铜及铜材进口数目两年均匀增速为-2.29%，较前值上行2.72个百分点；铁矿砂及其精矿进口数目两年均匀增速为-0.68%，较前值上行1.26个百分点；钢材进口数目当两年均匀增速为4.60%，较前值下行1.94个百分点。

　　以上这组数据总体上看涨跌互现，客观而言并不行据此对邦内需求的走势做出清楚占定：一是原油进口数目两年均匀增速固然录得负值且较前值下行，然则主因是邦际油价上行；二是未锻制的铜及铜材与铁矿砂及其精矿的进口数目两年均匀增速固然均录得负值，然则均较前值上行；三是钢材进口数目当两年均匀增速固然录得正值，然则较前值下行。

　　高新技能、机电出口方面，10月机电产物、高新技能产物出口金额当月同比分离为23.54%、22.95%，较前值分离上行-1.74、-5.64个百分点。高新技能、机电进口方面，10月高新技能产物、机电产物进口金额当月同比分离为13.53%、6.02%，较前值分离上行3.87、-0.18个百分点。

　　机电产物重要包罗电器及电子产物、死板筑设、运输器械、金属成品、仪器仪外、其他等六项。机电产物的六个分项数据仅揭橥至2019年12月。以2019年12月的数据为准，根据领域可将机电产物划分为三个梯队。第一梯队包罗两项，2019年12月电器及电子产物、死板筑设出口金额为627.86亿美元、384.25亿美元，正在机电产物出口金额中的占比分离为44.92%、27.49%。第二梯队包罗两项，2019年12月运输器械、金属成品出口金额为125.46亿美元、112.53亿美元，正在机电产物出口金额中的占比分离为8.98%、8.05%。第三梯队包罗两项，2019年12月仪器仪外、其他项出口金额为67.63亿美元、80.08亿美元，正在机电产物出口金额中的占比分离为4.84%、5.73%。

　　电器及电子产物、死板筑设出口金额正在我邦出口金额中的占比高达42%阁下，这一比例正在较大水平上“阁下”我邦出口金额当月同比的走势。咱们以为中短期之内机电产物对我邦出口增速的撑持还将延续。第一，疫情之后，我邦电器及电子产物出口增速保卫正在较高秤谌，局限是受海外疫情恶化导致的“宅经济”的拉动。从目前的环境看，环球与美邦的新增确诊病例数目又展现昂首迹象，11月13日当周环球新增确诊病例数目为340.91万例，较前值上行28.49万例，较10月16日的低点上行58.55万例，而11月13日当周美邦新增确诊病例数目为57.86万例，较前值上行6.51万例，较10月30日的低点上行7.28万例。目前环球新冠肺炎确诊病例周度值显示出较为彰着的周期性，周期时长约为3-4个月。正在以上周期时长的占定下，估计短期之内环球新冠肺炎确诊病例周度值大体率还将接续上行，接续利众电器及电子产物出口增速。

　　第二，暂时美邦“贩卖总额季调同比-库存总额季调同比”这一复合目标还位于高位区间，叠加切磋美邦库存贩卖比位于汗青低位区间，这就意味着美邦还处于主动补库存阶段，对包罗我邦电器及电子产物以及死板筑设的需求还将位于高位。第三，后期跟着美邦产能应用率上升，美邦大体率加大对海外血本品的需求，亦即加大对企业用于分娩的机械筑设的需求。正在这种环境下，我邦对美邦出口将面对来自血本品，全体而言是机电产物中死板筑设出口的较强撑持。这一占定可能从出货值当月同比走势获得佐证：10月通用筑设缔制业出货值当月同比为17.50%，较前值上行5.40个百分点，创近4个月新高；10月专用筑设缔制业出货值当月同比为23.30%，较前值上行4.20个百分点，创近6个月新高；10月电气死板及对象缔制业出货值当月同比为17.40%，较前值上行4.90个百分点。

　　10月生意顺差为845.40亿美元，较前值上行177.82亿美元，较旧年同期走阔272.18亿美元。值得指出的是，正在《英大宏观评论：2021年生意顺差或超2015年，不必对2022年出口金额累计同比过分消沉（20211025）》中咱们提到，“正在8月美邦生意逆差创汗青新高的靠山下，短期之内美邦生意逆差大体率还将接续位于高位，进而推想2021年10-12月我邦生意顺差还将位于高位”。9月美邦生意逆差录得809.34亿美元，较前值上行81.21亿美元，创1991年1月罕有据记实从此新高，而10月我邦生意顺差录得845.40亿美元，创1994年8月罕有据记实从此新高。以上这组数据局限验证了咱们的见地。

　　10月生意顺差累计值为5106.30亿美元，较前值上行830.94亿美元，较旧年同期走阔1366.78亿美元。切磋到2020年终年生意顺差为5239.90亿美元，2021年生意顺差超2020年生意顺差已成定局，合适咱们正在《英大宏观评论：BDI指数正在中短期之内大体率接续上行，2021年生意顺差大体率横跨2020年（20210914）》中“2021年生意顺差大体率横跨2020年”的占定。目前题目的核心是，2021年生意顺差是否创汗青新高，也即是说，2021年生意顺差能否超越2015年的5,939.04亿美元这一“史上最高值”？10月我邦生意顺差累计值5106.30亿美元的读数，与2015年终年5939.04亿美元的读数仅差832.74亿美元。借使11月与12月我邦生意顺差保留10月的秤谌，大概估计我邦2021年终年生意顺差大体率正在6300.00亿美元至6700.00亿美元之间，于是2021年我邦生意顺差大体率远超2015年，录得史上新高。

　　闭于生意顺差，咱们指导三点。第一，2021年我邦生意顺差远超2015年，是2021年我邦宏观经济最大的“超预期”之一，意味着我邦净出口将录得正值，利众2021年我邦GDP增速。第二，正在美元指数连接更始高的靠山下，公民币汇率并未扈从贬值，是近期宏观经济的一大核心。对此，咱们以为生意顺差连接位于高位，是近期公民币汇率未扈从贬值的主因。生意顺差连接位于高位，意味着公民币的需求大于公民币的提供，推升公民币升值的预期，从汗青走势上看，生意顺差与公民币汇率的干系系数为-0.65，具有较强的负干系相干。上文咱们以为11-12月我邦生意顺差还将接续位于高位，这就意味着11-12月公民币汇率大幅贬值概率较低。

　　第三，面临巨额的生意顺差，有见地质疑暂时我邦的生意顺差是“没落式”顺差。对此，咱们并不认同。所谓的没落式顺差，是指“因为经济没落，进口需求疲软，或因为中邦事需求大邦,需求疲软导致大宗商品进口价值下跌，导致进口额省略，假使正在出口也没落的环境下，也保留了很高的顺差,从而对公民币币值形成紧要的撑持感化”。从以上这必定义可知，没落式顺差的特性有四个：一是进口需求疲软；二是出口也展现没落；三是保留了很高的顺差；四是公民币币值保留坚挺。10月我邦出口金额当月同比为27.10%，与此同时，出口金额当月值两年均匀增速为18.73%，创2021年3月从此新高。以上解释我邦出口增速至极强劲，于是2021年的生意顺差分歧适“没落式”顺差的榜样特性。

　　正在《英大宏观评论：2020年生意顺差较2019年走阔已成定局，乐观对于2021年我邦进出口增速（20201109）》中，咱们提到“预测2021年，咱们以为进出口增速希望保卫正在较高秤谌”，并做出“本轮进出口增速的上行不妨连接至2021年岁暮”的占定。10月出口金额累计同比与进口金额累计同比分离录得32.30%与31.40%，分离较2020年同期上行32.2、33.48个百分点，再次开端验证咱们的占定。

　　针对2022年我邦出口增速，正在《英大宏观评论：2021年生意顺差或超2015年，不必对2022年出口金额累计同比过分消沉（20211025）》中咱们指出，“2022年出口金额累计同比要低于2021年，大体率前高后低，然则不必对2022年出口金额累计同比过分消沉”。咱们僵持“不必对2022年出口金额累计同比过分消沉”这一见地。增援咱们这一占定的最新凭据重要有两点。第一，11月16日上午习总书记正在北京同美邦总统拜登进行视频见面，习总书记指出，“中美经贸相干本色是互利双赢,正在商言商,不要把中美经贸题目政事化”，“正在更大周围、更大领域上变成邦内邦际双轮回”，而拜登总统则回应“不增援”。这将正在邦度指挥人层面定调2022年中美经贸相干，“饱励中美相干重回矫健安稳成长切实切轨道”。第二，近期美邦财务部长耶伦吐露，美邦应许审议而且切磋下降特朗普此前针对中邦施行的闭税。据悉，这些闭税每年会影响美邦的进口总额横跨4000亿美元或者是使消费者耗损横跨500亿美元。值得指出的是，2020年终年我邦对美邦出口金额为4518.13亿美元。这将正在政府部分层面贯彻落实趋于松懈的中美经贸相干。以上两点借使能落地，将正在很大水平上抬升2022年我邦进出口增速。

　　值得指导的是，春节月份是我邦出口金额守旧的“小月”，然则2021年2月春节时刻我邦倡始“当场过年”，2月出口金额当月值录得2047.06亿美元，远超季候性。2022年春节正在2月1日，于是2022年2月我邦出口不妨面对高基数的压力，不废除展现负拉长的不妨。

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